網龍（00777）提出配售最多6,000萬份非上市認股權證，每份作價0.10港元，持有人可在未來12個月內，以每股8.28港元認購一股網龍股份。若權證全部獲行使，公司連同首階段權證配售所得，最多可取得約5.01億港元。不過，這並不是一次已鎖定五億元資金的配股，而是把能否融資交由未來股價決定的「兩段式集資」。
這種獨立配售非上市認股權證的做法，在港股市場遠較直接配股、供股及可換股債券少見。原因是公司目前真正收到的資金只有約420萬港元，餘下4.968億港元須待股價上升、權證持有人願意行使後才會到賬。因此，公告中的「最多集資5.01億元」，更準確地說是一項有條件融資額度，而非公司現時可動用的現金。
無息無負擔但融資無保證
非上市認股權證最大的優點，是不會像銀行貸款或債券般產生利息，也不會在發行當日立即攤薄股權。公司先出售一項未來認購股份的權利，只有當持有人行使權證，才發行新股及收到主要資金。如果網龍股價未來上升，公司便可在較高價格完成股本融資；若股價表現不佳，權證不獲行使，公司亦毋須償還本金。
這種安排亦把投資者與公司股價表現綁在一起。持有人每份只付0.10港元，便取得以8.28港元認購股份的權利，初始投入有限，卻能以槓桿方式參與股價上升。由於9月17日網龍收市價為8港元，行使價溢價僅3.5%；若把0.10港元權證成本計算在內，持有人的實際打和價約為8.38港元，即只較當日股價高約4.75%。這個門檻不算遙遠，有助提升權證的配售吸引力。
但其弱點同樣明顯。首先，12個月行使期相對短，若網龍股價長期低於8.28港元，投資者沒有理由額外付款認股，公司最終可能只能取得420萬元。其次，首階段毛收入600萬元，扣除佣金及費用後只剩420萬元，交易成本約佔毛收入三成，以即時融資效果衡量並不便宜。
第三，若股價顯著升越8.28港元，權證持有人會以低於市價的固定價格認購新股，公司等於把部分股價升值空間讓給承配人。若6,000萬份權證全數行使，新股佔擴大後股本約10.24%，現有股東持股比例及每股盈利均會被攤薄。大量潛在新股亦可能形成「權證懸頂」：股價愈接近或升越行使價，市場愈會預期持有人行使及沽出股份，限制短期估值擴張。
歷史案例能取得全部資金者有限
近年最接近的例子包括文化傳信（00343）。公司於2025年配售最多2億份非上市認股權證，每份0.031港元，行使價0.30港元，期限24個月；配售在同年9月完成，首階段毛收入約620萬港元，全面行使才可再帶來6,000萬港元。文化傳信公告確認配售已於2025年9月完成，但至今仍未行使認股權證。
中國瑞風新能源（00527）亦於2021年完成配售3.95億份非上市認股權證，每份0.015港元，行使價0.22港元，期限18個月，首階段淨籌約560萬港元，潛在行使款約8,690萬港元，但至相關權證失效亦未見行使。
真正能證明這套模式完成第二階段融資的案例反而較早。Tech Pro Technology（當時股份代號03823）於2014年配售1億份非上市認股權證，其後因股價大幅高於經調整行使價，部分權證於2014及2015年獲行使。公司披露，2015年上半年共有7,760萬份非上市權證獲行使，帶來約人民幣1.817億元淨款。
至於中國水務（00855）則於2026年7月完成配售1.3億份非上市認股權證，每份0.10港元，行使價7.02港元，期限長達36個月。公司先取得約1,250萬港元淨款；若全部行使，後續認購款可達9.126億港元。這是近年規模較大的同類交易，成效有待觀察。
因此，網龍這次交易的優點，是以沒有利息、暫緩攤薄的方式，為未來AI業務預留一條股本融資通道；缺點則是公司把融資主導權交給股價和權證持有人。
